Lettre-décision n° LET-R-34-2021

L’Office des transports du Canada (Office) détermine le revenu admissible maximal de CP pour le mouvement du grain de l’Ouest au cours de chaque campagne agricole conformément à la méthode établie au paragraphe 151(1) de la Loi sur les transports au Canada, LC 1996, c 10. Un des éléments de la formule de calcul est l’indice des prix composite afférent au volume (IPCAV) et pour calculer cet indice, il faut établir le coût du capital approprié.

Conformément à la décision n^o 2021 FCA 69 de la Cour fédérale d’appel du 9 avril 2021 et dans l’attente de l’achèvement de nouvelles consultations, pour calculer le taux du coût du capital pour la campagne agricole 2021-2022 de CP, l’Office a appliqué la méthode utilisée pour la campagne agricole 2019-2020 pour le traitement des capitaux empruntés pour usage général, tel qu'énoncé dans la détermination n^o R-2019-229 (détermination de 2019). À tous les autres égards, l’Office a appliqué l’approche méthodologique énoncée dans les déterminations antérieures de l’Office relatives au taux du coût du capital, notamment :

• La détermination de 2019 qui établit la méthode utilisé par l'Office pour déterminer le coût des capitaux propres attribuables aux actionnaires ordinaires des compagnies de chemin de fer de compétence fédérale;
• La détermination n^o R-2017-198 du 5 décembre 2017 qui énonce la méthode à utiliser par les compagnies de chemin de fer de compétence fédérale pour déterminer le montant du fonds de roulement et la structure du capital à des fins réglementaires;
• La décision n^o 425-R-2011 du 9 décembre 2011 décrit la méthode utilisée par l'Office pour déterminer le coût du capital des compagnies de chemin de fer réglementées;
• La décision n^o 125-R-1997 du 6 mars 1997 traite des questions ayant trait à la méthode d'établissement du coût du capital de l'Office en ce qui concerne les compagnies de chemin de fer réglementées;
• La décision de 1985 sur la méthode d’établissement du coût du capital.

Aux fins du calcul de l’IPCAV pour la campagne agricole 2021-2022, l’Office a déterminé que pour CP :

• le taux du coût de l’endettement est de 5,38 %;
• le taux du coût des impôts reportés, des crédits d’impôt à l’investissement et de de la rationalisation différée est de 0 %;
• le taux, après impôt, du coût du capital-actions ordinaires est de 6,17 %;
• le taux du coût du capital-actions ordinaires, rajusté pour inclure une allocation aux fins de l’impôt sur le revenu, est de 8,37 %;
• le taux du coût du capital est de 5,57 %.

La méthode utilisée par l’Office pour faire ces déterminations est fournie à l’annexe A. La structure présumée du capital qui en résulte est fournie à l’annexe B.

Comme vous le savez, l’Office a tenu des consultation à la fin de 2021 et au début de 2021 au sujet des questions sur le coût du capital dans le but d’abolir les différences entre les pratiques de déclaration de CN et de CP au moyen d'une norme unique pour les deux compagnies de chemin de fer. À la lumière de la récente décision de la Cour fédérale d’appel, l’Office tiendra de nouvelles consultations avec CN, CP et d’autres parties intéressées sur la question de savoir s’il convient d’allouer les capitaux empruntés pour usage général aux activités ferroviaires canadiennes.

L’Office s’attend à conclure les consultations à la fin de l’été. Si ces consultations mènent à l’établissement d’une nouvelle norme de déclaration qui pourrait entraîner des résultats considérablement différents dans la détermination du taux du coût du capital pour CP, l’Office procédera au début de l’automne à une révision au titre de l’article 32 de la présente détermination pour la campagne agricole 2021-2022. Sous peu, le personnel de l’Office effectuera un suivi directement auprès de vous pour entamer les consultations.

---

Annexe A

1.0 Investissement net

L’allocation pour fonds de roulement dans le calcul de l’investissement net a été rajustée à 0 $ dans l’intervalle, jusqu’à ce que l’Office fasse une détermination sur l’utilisation du papier commercial.

2.0 Structure du capital

La structure du capital soumise par CP a été ajustée pour tenir compte d'une allocation pour fonds de roulement à 0 $ comme indiqué ci-dessus.

Les capitaux empruntés pour usage général ont été retirés conformément à la méthode utilisée pour établir le coût du capital relatif au transport du grain de l’Ouest par CP pour 2019-2020, dans l’attente de l'achèvement des nouvelles consultations sur la question de savoir s'il convient d'allouer les capitaux empruntés pour usage général aux activités ferroviaires canadiennes.

3.0 Taux du coût de la structure du capital

Les impôts reportés et le taux du coût d’investissement ont été acceptés tels qu’ils ont été présentés le 12 février 2021. Le taux du coût de l'endettement soumis par CP a été ajusté pour tenir compte du retrait des capitaux empruntés pour usage général.

Conformément à la décision n^o 97-R-2012, l’investissement net et la structure du capital de la compagnie de chemin de fer représentent respectivement la portion non amortie des paiements visant le régime de retraite déficitaire et le financement de ces paiements.

Conformément à la détermination de 2019, le coût du capital-actions ordinaires pour le transport du grain est fondé sur les résultats du modèle d’équilibre des actifs financiers, obtenus à l’aide de données canadiennes et américaines, suivant la méthode décrite à l’annexe de la détermination de 2019. Les variables nécessaires aux calculs sont présentées ci-après.

i) Taux sans risque pertinents

En ce qui concerne le taux du coût du capital-actions ordinaires sur le marché canadien, l’Office accepte le taux sans risque soumis par CP, soit 0,68 %. Il correspond à la moyenne des rendements quotidiens des obligations négociables du gouvernement du Canada de 5 à 10 ans pour le mois de janvier 2021 (données publiées sur le site Web de la Banque du Canada).

L’Office accepte les taux de rendement sans risque pour le marché américain soumis par CP. Conformément à la détermination de 2019, deux taux du coût du capital-actions ordinaires doivent être calculés de manière distincte d’après les rendements des obligations du Trésor américain à 5 ans et à 10 ans en tant qu’indicateurs des taux de rendement sans risque. Une moyenne de ces coûts est ensuite effectuée pour estimer le taux du coût du capital-actions ordinaires sur le marché américain. CP a soumis deux taux sans risque pour les États-Unis, soit 0,45 % pour les obligations du Trésor américain à 5 ans et 1,08 % pour les obligations du Trésor américain à 10 ans. Ces taux représentent la moyenne des rendements quotidiens des obligations du Trésor américain à échéance fixe à 5 ans et à 10 ans pour le mois de janvier 2021 (données publiées sur le site Web de la Réserve fédérale américaine).

ii) Prime de risque du marché pertinente

L’Office accepte les primes de risque du marché soumises par CP, s’élevant à 4,87 % dans le cas du taux du coût du capital-actions ordinaires sur le marché canadien d’après les obligations du gouvernement du Canada de 5 à 10 ans, à 7,18 % dans le cas du taux du coût du capital-actions ordinaires sur le marché américain d’après les obligations du Trésor à 5 ans, et à 6,85 % dans le cas du taux du coût du capital-actions ordinaires sur le marché américain d’après les obligations du Trésor à 10 ans ont été acceptées. Il s’agit des primes de risque du marché obtenues par l’examen de l’écart moyen entre le total des rendements cumulatifs du marché des actions et le rendement en intérêt au mois de janvier pour les obligations, d’après les données publiées par le TSX et la Banque du Canada pour la période de 1951 à 2020 (calcul canadien) et par Standard and Poors et la Réserve fédérale américaine pour la période allant de 1954 à 2020 (calculs américains).

iii)  Coefficient bêta

CP a soumis des coefficients bêta de 0,88 pour le marché canadien et de 0,92 pour le marché américain et l’Office les a acceptés. Ces valeurs ont été calculées d’après la variation en pourcentage des rendements hebdomadaires de l’action de l’entreprise et du marché boursier dans son ensemble sur une période de cinq ans se terminant à la fin de janvier 2021, selon les données propres à chacun des pays. Les deux taux de rendement sont rajustés en fonction du rendement en intérêt hebdomadaire des Bons du Trésor à 3 mois.

iv) Facteurs de pondération pertinents servant à établir le coût pondéré du capital-actions ordinaires Canada/États‑Unis

Le taux du coût du capital-actions ordinaires Canada/États-Unis équivaut à la moyenne pondérée du coût du capital-actions ordinaires sur le marché canadien et de celui sur le marché américain. Les poids sont attribués en fonction du volume d’actions de CP négociées à la Bourse de Toronto et à la Bourse de New York, respectivement, c’est-à-dire de la proportion relative des volumes quotidiens de transactions de CP à la Bourse de Toronto et à la Bourse de New York en 2020. CP a attribué un poids de 45,76 % au marché canadien et un poids de 54,24 % au marché américain aux fins du calcul du taux du coût du capital-actions ordinaires Canada/États-Unis, en fonction des volumes de transactions de CP en 2020 de 89 078 200 actions sur le marché canadien et de 105 599 500 actions sur le marché américain. Les volumes des échanges du 31 décembre 2020 ne figuraient pas aux données soumises par CP. Par conséquent, l’Office a remplacé ces poids par des poids de 45,77 % pour le marché canadien et de 54,23 % pour le marché américain en fonction des volumes de transactions de 89 289 800 action sur le marché canadien et de 105 789 000 actions sur le marché américain.

Conclusion

Le taux du coût du capital-actions ordinaires de 8,37 % (incluant un rajustement pour une allocation aux fins de l’impôt sur le revenu) et le taux du coût du capital de 5,57 % qui en découle pour la campagne agricole 2021-2022 de CP sont considérés par l’Office comme étant justes et raisonnables.

---

Annexe B

CP Structure du capital et taux du coût afférents au 31 décembre 2020

	Taux pondéré
Passif à long terme	1,05 %
Impôts futurs sur le revenu et crédits d'impôt à l'investissement	0,00 %
Actions ordinaires	4,52 %
Taux du coût du capital approuvés pour la campagne agricole 2021-2022	5,57 %